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anlage flash 1. Quartal 2016 Anlagepolitik im Überblick
Fokus auf die Unternehmensgewinne.
Jean-Daniel Neuenschwander Chief Investment Officer Mitglied der Geschäftsleitung
Das erste Quartal war für die meisten Anleger kein Zuckerschlecken. China, Ölpreis, US-Rezession, Zentralbanken – da kann es einem schnell mal zu viel der Schlagwörter werden und die Lust auf Aktien ver derben. Dabei ist die Attraktivität der Divi dendenpapiere ungebrochen: Glaubt man den jüngsten Aussagen der Zentralbanken, so werden die Zinsen noch länger auf tiefen Niveaus verharren. Der Anlagenotstand bleibt also unverändert. Ist den Anlegern die Lust auf Aktien wirklich vergangen?
Inhaltsverzeichnis 2 Wirtschaft 3 Aktien 3 Obligationen und Währungen
Anlegern sei trotzdem geraten, mit Aktienkäufen vorerst zuzuwarten. Die Märkte brauchen mehr Klarheit, bevor es zu einer Trendwende kommen kann. Es ist also durchaus sinnvoll, das Portfolio vorübergehend defensiv auszurichten und die kommende Gewinnberichtsaison genau zu beobachten.
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Dass die Märkte seit März bestenfalls seitwärts vor sich her dümpeln, hat andere Gründe: Einerseits mag der Schock über den «crashartigen» Jahresstart einigen noch in den Knochen sitzen. Andererseits fragen sich viele Anleger, welche Auswirkungen die Ereignisse von Anfang Jahr auf die Gewinnentwicklung der Unternehmen haben werden. Die meisten A nalysten nutzten die letzten Monate denn auch, um ihre Gewinnerwartungen fleissig nach unten zu revidieren. Als Hauptgründe werden eine Verlangsamung der Weltwirtschaft und der tiefe Ölpreis angeführt. Ob diese beiden Argumente tatsächlich die befürchteten Auswirkungen auf die Unternehmensgewinne haben werden, wagen wir zu hinterfragen. Die Weltwirtschaft könnte sich aufgrund der jüngsten Beobachtungen durchaus besser entwickeln als im Februar von vielen noch befürchtet. Ein stabiler, tiefer Ölpreis dürfte dabei eine willkommene Stütze sein und schliesslich auch die Gewinnentwicklung der Unternehmen positiv beeinflussen.
Lesehilfe zu den Marktattraktivitätsgrafiken Die im «anlage flash» verwendeten Attraktivitätsgrafiken zeigen die gegenwärtige Einschätzung der BLKB zur Attraktivität einzelner Kategorien unter Rendite-Risiko-Gesichtspunkten im Vergleich zu anderen Anlageklassen. = unattraktiv = wenig attraktiv
Positionierung Anlagepolitik Liquidität Obligationen
Aktien
Immobilien
= neutral = attraktiv = sehr attraktiv
Wirtschaft. Während uns die Wachstumsschwäche in China schon seit letztem Herbst begleitet, erreichten uns zu Beginn des Jahres überraschend schwache Daten aus den USA. Gewisse Anleger befürchteten sogar, dass die USA in eine Rezession fallen würden. Diese Befürchtungen halten wir für übertrieben, zumal sich die Datenlage in den letzten Wochen deutlich aufgehellt hat. Der Beschäftigungsaufbau am US-Arbeitsmarkt setzt sich kontinuierlich fort und schafft eine gute Grundlage für weiterhin starken Konsum und damit weiteres Wirtschaftswachstum. Die Daten aus dem Euroraum lassen ebenfalls hoffen, dass sich die zarte Erholung auch dieses Jahr fortsetzen wird. Unser besonderes Augenmerk gilt hier der Kreditvergabe innerhalb der Eurozone und der Wiederbelebung der Investitionstätigkeit. Die Europäische Zentralbank (EZB) stellt den Banken zu diesem Zweck extrem günstig Geld zur Verfügung, damit diese wiederum den Unternehmen Kredite für Investitionen vergeben. Das positive Kreditwachstum der letzten Monate zeigt, dass die Finanzinstitute trotz widrigem Umfeld weiterhin zur Kreditvergabe bereit sind. Während bisher vor allem der Konsum (Private und Staat) als Wachstumstreiber identifiziert wurden, verzeichnen die Investitionen einen immer wichtigeren Beitrag. Sollte sich die erwachte Investitionslust in den nächsten Quartalen fortsetzen, wäre dies ein erfreuliches Signal für die weitere Entwicklung der Konjunktur in der Eurozone. Die Erholung bekäme damit neben dem Konsum ein zweites Standbein. Auch die Schweizer Wirtschaft hält sich weiterhin tapfer und ist immer noch im Prozess, den Frankenschock vom letzten Jahr zu verdauen. Stützend wirken weiterhin die Konsumausgaben der privaten Haushalte und des öffent lichen Sektors, während die Lage im Aussenhandel bei den Ausrüstungsinvestitionen schwierig bleibt. Der Anpassungsprozess in der Industrie wird sich auch in diesem Jahr fortsetzen, was sich in steigenden Arbeitslosenraten widerspiegeln dürfte. Unter dem Strich rechnen wir in der Schweiz mit einem Wachstum von 1,2% in diesem Jahr.
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Bezüglich des Wirtschaftswachstums in den Schwellen ländern gibt es keine grundlegend neue Einschätzung. Das Wachstum in Asien verläuft zwar moderat, aber relativ stabil. Weiterhin negativ ist die Wirtschaftsaktivität in Lateinamerika. Die Konjunkturentwicklung in Osteuropa ist bescheiden, hat sich aber immerhin marginal verbessert. Anzeichen einer zunehmenden Wachstumsdynamik in den Schwellenländern sind noch nicht zu sehen. Insbesondere der tiefe Ölpreis entpuppte sich im ersten Quartal überraschenderweise als belastender Faktor für die Konjunkturindikatoren. Die Marktteilnehmer liessen sich aus unserer Sicht zu stark von möglichen systemischen Risiken im Zusammenhang mit drohenden Unter nehmenspleiten im Energiesektor verunsichern. Wir gehen davon aus, dass sich der Ölpreis in diesem Jahr zwischen US-Dollar 35 und 45 bewegen wird. Auf diesen Niveaus dürften die Energiepreise der Konjunktur in den kommenden Monaten über eine Stimulierung der Konsumlust sowie über tiefere Produktionskosten der Unternehmen wieder eine Stütze sein.
Positionierung Aktien
Schweiz
Europa
Nordamerika
Japan
Fernost
Lateinamerika
Aktienmärkte: Performance seit 31.12. 2015 3% 0% – 3% – 6% – 9% –12%
Schweiz
CHF
Europa Nordex Schweiz amerika Lokalwährung
Asien/ SchwellenPazifik länder
Welt
Aktien.
Obligationen und Währungen.
Holpriger Jahresstart Das erste Quartal begann für Aktienanleger äusserst unerfreulich. Einerseits belasteten Sorgen um die chinesische Wirtschaft die Märkte: Die von der Regierung geplante Transformation von einer investitionsgetriebenen zu einer konsumorientierten Wirtschaft verläuft holprig und wirkt sich deutlich negativ auf die Aussenhandels zahlen im «Reich der Mitte» aus. Andererseits hat auch der tiefe Ölpreis stark belastet. Der Preisrutsch im Ölpreis beschleunigte sich zu Jahresbeginn nochmals deutlich. Freude über sinkende Produktionskosten und positive Einkommenseffekte aufgrund der tieferen Öl- und sonstigen Rohstoffkosten kamen jedoch nicht auf. Im Gegenteil: Ängste hinsichtlich Konkursen von Ölproduzenten und damit verbundene Kreditausfälle bei Banken be feuerten die Verkaufswelle an den Aktienmärkten zusätzlich. Die meisten Indizes verloren in dieser Abwärtsbe wegung über 10%.
Die Obligationenrallye setzt sich fort Die gestiegene Risikoaversion zu Jahresbeginn führte unmittelbar zu Kurssprüngen bei Obligationen sicherer Staaten. So legte der Schweizer Bond Index im ersten Quartal um über 2%, deutsche Staatsanleihen um 1,75% und US-Treasuries um über 3% zu. Im Januar war die erhöhte Nachfrage nach Staatsanleihen auf die Sorgen um den Zustand der chinesischen Wirtschaft und Kapitalmärkte zurückzuführen. Dazu gesellten sich Konjunktur sorgen in den USA. Das führte dazu, dass die Markt teilnehmer ihre Erwartungen hinsichtlich zukünftiger Leitzinserhöhungen der US-Notenbank in kürzester Zeit deutlich revidierten. Während zu Jahresbeginn noch mit zwei Zinsschritten bis Ende 2016 gerechnet wurde, preisten die Zinsmärkte Ende Februar bereits gar keine Zinserhöhung mehr ein. Vor dem Hintergrund der stetig steigenden Inflation und den nach wie vor positiven Konjunkturindikatoren in den USA, wie der Einkaufs managerindex und die Entwicklung des Arbeitsmarktes, rechnen wir aber weiterhin mit zwei Zinsschritten in der zweiten Jahreshälfte.
Die Gegenbewegung setzte analog zur Ölpreisstabili sierung Mitte Februar ein. In Lokalwährungen betrachtet, unterscheidet sich das Ausmass der Erholung von Region zu Region aber deutlich. Während der US-Aktienmarkt die Verluste seit Jahresbeginn bereits wieder wettgemacht hat, notieren die Aktienindizes der Eurozone noch mehrheitlich stark im Minus. Ein Grossteil dieser Differenz in der Wertentwicklung führen wir auf die Euroschwäche bzw. die US-Dollar-Stärke seit Anfang Januar zurück. Auch die Schwellenländermärkte haben sich gesamthaft betrachtet sehr deutlich erholt. In Schweizer Franken legte der MSCI Emerging Markets Index um 1,4% zu.
Auch Unternehmensanleihen beenden das erste Quartal mehrheitlich positiv. Die Entwicklung seit Jahresbeginn war jedoch sehr holprig und von Unsicherheiten geprägt. Mit dem deutlichen Anstieg der Risikoaversion Anfang Jahr weiteten sich auch die Risikoaufschläge der Unter nehmensanleihen aus, allen voran diejenigen der sogenannten High Yield Bonds. Bei diesen Hochzinsanleihen mit geringer Bonität führte die Furcht vor Zahlungsausfällen im Ölsektor zwischenzeitlich zu dramatischen Kurs verlusten. Ähnlich wie bei Aktienanlagen führte aber auch hier die Erholungsbewegung des Ölpreises ab Februar zu einer deutlichen Entspannung. So beendeten US-Hochzinsanleihen das erste Quartal dann auch mit über 3% im Plus. EZB und Fed heizen gute Stimmung an Die zurückgekehrte Risikofreude der Obligationenanleger wurde zusätzlich durch die aktuelle Geldpolitik der Euro-
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Positionierung Währungen
CHF
EUR
USD
JPY
Fernost
Lateinamerika
Obligationenmärkte: Performance seit 31.12. 2015 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% –1% Swiss Bond JP Morgan Deutschland Index CHF Lokalwährung
JP Morgan USA
JP Morgan Japan
päischen Zentralbank (EZB) und der US-Notenbank (Fed) befeuert. Die wichtigste Massnahme der EZB war die Senkung des Hauptrefinanzierungssatzes auf 0% und des Strafzinses für Bankeinlagen beim Frankfurter Institut auf – 0,40 %. Zudem wurde entschieden, das unter dem Namen «Quantitative Lockerung» bekannte Anleihenkaufprogramm neu auch auf Unternehmensanleihen ausserhalb des Bankensektors auszuweiten. Das Programm wird überdies um EUR 20 Mrd. auf EUR 80 Mrd. pro Monat aufgestockt. Infolge dieser Massnahmen sanken die Risikoaufschläge für europäische Unternehmensanleihen, besonders für Anleihen der wirtschaftlich schwächeren Länder der Eurozone. Ebenfalls von grosser Bedeutung für die globalen Finanzmärkte sind die Fed-Entscheidungen im Rahmen der letzten Sitzung des Instituts Mitte März. Wie erwartet hat das Fed die Leitzinsen unver ändert gelassen. Allerdings hat die Fed-Führung die eigenen Projektionen zu den erwarteten Leitzinserhö hungen im laufenden und in den nächsten zwei Jahren
unerwartet deutlich revidiert. Somit geht das Fed für das aktuelle Jahr nicht mehr von vier, sondern neu von zwei Leitzinserhöhungen aus. Dies kam etwas überraschend, hat sich seit dem Zinsschritt im Dezember die Lage am Arbeitsmarkt doch weiter verbessert und ist die Inflation weiter gestiegen. So beträgt die Kerninflation in den USA aktuell bereits 2,3%. Wahrscheinlich hat das Fed die Prognose angesichts der schwierigen glo balen Konjunkturlage und der damit einhergehenden Verschlechterung des Finanzmarktumfelds in den ersten Wochen des Jahres geändert. Mit der neuen Kommuni kationspolitik will das Fed genau diese Finanzmarkt bedingungen verbessern. Der US-Dollar soll sich nicht weiter aufwerten, die Zinskurve soll wieder steiler und die Risikoprämien der risikobehafteten Anlagen sollen gesenkt werden. Vereinfacht gesagt, will das Fed, dass die Finanzinvestoren wieder risikofreudiger werden. Dafür wird ein späterer Anstieg der Inflationserwartungen in Kauf genommen.
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Redaktionsschluss: 6.4.2016
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