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James Butterfill Executive Director – Head of Research & Investment Strategist Morgane Delledonne Associate Director – Fixed Income Strategist
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26. Juli 2016
ETF Securities Research – Anleihen Attraktive risikoadjustierte Renditen in Schwellenmärkten Überblick
Der Brexit-Schock weckte auf den globalen Märkten Erwartungen, dass die Notenbanken ihre Interventionen fortsetzen würden, und verschärfte die Renditejagd unter den Anlegern.
Das politische Risiko der Türkei wird auf die Schwellenmärkte außerhalb des Nahen Osten wahrscheinlich nur begrenzten Einfluss haben. Die chinesische Wirtschaft und die Geldpolitik der Fed sind nach wie vor die beiden wesentlichen Treiber der Renditen der Schwellenmarktanleihen.
Die Abbremsung des globalen Wachstums begünstigt das Durationsrisiko zu Lasten des Wachstumsrisikos. Schwellenmarktanleihen sind im Vergleich zu Schwellenmarktaktien attraktiv bewertet.
Leistungsbilanz haben, weit besser gegen Zinsschocks gerüstet sind. Als die Fed im März 2015 erstmals die Anhebung der Zinsen signalisierte, werteten Schwellenländer mit einer starken Leistungsbilanzposition weniger ab als Länder mit großen außenwirtschaftlichen Ungleichgewichten.
Lehren der Neunziger verinnerlicht Die Schwellenmärkte haben aus der Asienkrise Ende der Neunziger ihre Schlüsse gezogen, vor allem was die Außenfinanzierung anbelangt. Trotz aller regionalen Unterschiede besitzen die Schwellenländer heute im Allgemeinen höhere Devisenreserven. Außerdem sind sie weniger als früher auf kurzfristige Schulden angewiesen, zumal wenn sie auf Hartwährungen lauten.
Türkische Werte unter Druck Der Putschversuch vom Freitag, den 15. Juli, ließ die türkische Lira gegenüber dem US-Dollar an einem einzigen Tag um 4,8 % abstürzen. Am Mittwoch, den 20. Juli, senkte S&P das Rating der türkischen Lokalwährungsanleihen um eine Stufe auf BB+ und behielt seinen negativen Ausblick bei. In der Folge gab die türkische Lira gegenüber dem US-Dollar noch einmal um 1,1 % auf 3,0755 nach. Die Türkei weist das größte Leistungsbilanzdefizit aller Schwellenländer auf (-4,5 % des BIP im Juli 2016) und verfügt nur über relativ geringe Devisenreserven. Angesichts der drastischen Zunahme der politischen Instabilität und der externen Ungleichgewichte ist es wahrscheinlich, dass die türkischen Vermögenswerte ebenso wie die Lira weiter unter Druck stehen werden. Etwaige Ausstrahlungseffekte auf Schwellenländer außerhalb des Nahen Ostens sollten allerdings begrenzt bleiben.
China – der Haupttreiber der Schwellenmarktrenditen Als Faustregel kann man sagen, dass Schwellenländer mit robusten fundamentalen Bedingungen, das heißt, wenn sie einen positiven Staatshaushalt und eine positive
Die Abbremsung der chinesischen Konjunktur wurde vom Markt bereits zu Jahresanfang eingepreist. Seither sendet die
Der Wert Ihrer Anlagen kann sowohl steigen als auch fallen, und Sie erhalten den investierten Betrag möglicherweise nicht oder nicht in voller Höhe zurück. Die Performance der Vergangenheit stellt keine Garantie für zukünftige Erträge dar.
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Wirtschaft jedoch Signale, dass sie sich stabilisiert. Das chinesische BIP wuchs im Jahresvergleich um 6,7 % und die Industrieproduktion um 6,2 %. Das kurzfristige Wachstum wird von den Behörden weiterhin mit Hilfe der Finanz- und Geldpolitik gestützt. So stiegen im Juni die Staatsausgaben um 20,3 %, die Geldmenge (M2) um 11,8 % und das Finanzierungsvolumen, das heißt, das Kreditwachstum, um 1630 Mrd. RMB. Der extrem hohe Schuldenstand Chinas (über 260 % des BIP) stellt das Wachstum langfristig in Frage, ist aber dank des ordentlichen fiskalischen Spielraums, also dank der geringen staatlichen Schulden, auf kurze Sicht tragbar1. Die Stabilität des Yuan ist für die Stabilität der Schwellenmarktwährungen wesentlich. Eine weitere YuanAbwertung ist unseres Erachtens unwahrscheinlich, da China von ihr kaum profitieren dürfte. Für große Importeure wie China lohnt es sich so gut wie nicht, die Währung weiter abzuwerten, da die höheren Importpreise die Leistungsbilanz beschädigen. China weist einen Handelsüberschuss auf, so dass der Yuan, wenn überhaupt, aufwerten sollte, da die Nachfrage nach Yuan zur Bezahlung der Exporteure den Bedarf an Fremdwährungen zur Bezahlung der Importe übersteigt. Infolge dessen scheint auch das Risiko für die SchwellenmarktLokalwährungen auf kurze Sicht begrenzt zu sein.
Lateinamerika reagierte in den letzten Jahren am empfindlichsten auf den Anstieg der US-Zinsen. Die Länder dieser Region sind im Inneren mit erheblichen wirtschaftlichen und politischen Schwächen konfrontiert, die die Kapitalabflüsse in Zeiten erhöhter Marktspannungen tendenziell verschärfen. Außerdem sind ihre Märkte liquider als die ihrer Pendants, sodass sie sich leichter „shorten“ lassen.
Und bei einem neuerlichen Zinsschock? Auch die Stabilität des US-Dollar ist für die Stabilität der Schwellenmarktwährungen wichtig. Die zögerliche Zinspolitik der Fed hat den US-Dollar bisher vor einer weiteren Aufwertung bewahrt und die Volatilität der Schwellenmarktwährungen gedämpft. Da wir lediglich mit einer weiteren Anhebung der US-Leitzinsen um 25 Basispunkte in diesem Jahr und einer Beschleunigung der USKonjunktur rechnen, sollte der US-Dollar unseres Erachtens nur maßvoll aufwerten. Allgemein gesagt, ist ein stärkerer USDollar für die Vermögenswerte der Schwellenmärkte tendenziell nicht unproblematisch – aber es kommt darauf an, wodurch diese Stärke angetrieben wird. Der US-Dollar wertet derzeit im Zuge einer anhaltenden Expansion in den USA auf, was dem Welthandel zugute kommt. Exportländer werden also von der zunehmenden Wettbewerbsfähigkeit und der steigenden Nachfrage in den USA profitieren. Länder, die auf die kurzfristige externe Finanzierung in Hartwährungen bauen, also die Türkei, Mexiko und Südafrika, wären am meisten gefährdet.
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Renditejagd wird mittelfristig anhalten Der brexitbedingte Marktschock weckte Erwartungen, dass die Notenbanken ihre Interventionen fortsetzen werden, und verschärfte die Renditejagd. Wir behalten unsere langfristig positive Sicht für Schwellenmarktanleihen aus drei Gründen bei. Erstens ist die Abhängigkeit der meisten Schwellenmärkte von der britischen Wirtschaft begrenzt. Zweitens erlaubt die niedrigere Inflation den Schwellenländern eine Lockerung der Geldpolitik, die das Wachstum auf kurze Sicht stützen sollte. Drittens sind Schwellenmarktanleihen im Vergleich zu Schwellenmarktaktien weiterhin attraktiv bewertet. Obwohl das Verhältnis der Anleiheverzinsung zur Dividendenrendite rasch fällt, liegt es immer noch über 1. Dies impliziert, dass Schwellenmarktaktien gegenüber staatlichen Schwellenmarktanleihen überbewertet sind.
Staatsschulden / BIP 2015 = 43,9 %
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Fazit Die fundamentale Situation der Schwellenländer ist robuster als in den Neunzigern, was das Risiko einer Krise begrenzt. Das Niedrigzinsumfeld holt traditionelle Anleger aus ihrer Komfortzone und zwingt sie, im Universum der Schwellenmärkte nach risikoadjustierten Renditen zu suchen. Generell heben die Anleger ihre Engagements in den Schwellenmärkten an2, sodass die betreffenden Länder mehr und mehr auf Grundlage ihrer Fundamentaldaten gehandelt werden.
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Laut EPFR Global verzeichneten auf die Schwellenmarktanleihen spezialisierten Fonds im Juni Zuflüsse in Höhe von 3,42 Mrd. USD. Der Wert Ihrer Anlagen kann sowohl steigen als auch fallen, und Sie erhalten den investierten Betrag möglicherweise nicht oder nicht in voller Höhe zurück. Die Performance der Vergangenheit stellt keine Garantie für zukünftige Erträge dar.
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