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Kapitalmarktausblick KW 34 14. August 2015
Metzler: Verfall der Rohstoffpreise drückt Inflation Rohstoffpreise im typischen „Schweinezyklus“ Rohstoffpreisentwicklung im Fokus
Oft dauert es von der Planungsphase bis zur tatsächlichen Produktion von Rohstoffen zwischen fünf und zehn Jahren, sodass es nach Phasen großer Euphorie für die Absatzerwartung immer wieder zu Überkapazitäten kommen kann. Derzeit scheinen viele Rohstoffsegmente von diesem als „Schweinezyklus“ bezeichneten Phänomen betroffen zu sein – viele Rohstoffunternehmen haben zuletzt bekannt gegeben, ihre geplanten Investitionen deutlich kürzen zu wollen. Erfahrungsgemäß dauert es aber einige Zeit, bis die Überkapazitäten abgebaut sind.
Die Rohstoffpreisentwicklung ist eng mit den Wirtschaftsperspektiven in China verbunden – das Land verbraucht beispielsweise mehr als 40 % der globalen Produktion von Kupfer, Zink, Blei und Zinn und zählt auch bei anderen Rohstoffen zu den größten Nachfragern weltweit. Laut einem BIP-Indikator für China basierend auf der Kreditvergabe, dem Schienengüterverkehr und der Stromproduktion schwächte sich das Wirtschaftswachstum seit Mitte vergangenen Jahres merklich ab.
China: BIP und BIP-Indikator*
Der Rückgang der Rohstoffpreise wirkt sich naturgemäß merklich auf die Inflationsentwicklung in den kommenden Monaten aus. In Großbritannien (Dienstag) könnte die Inflation im Juli sogar wieder ins Negative gefallen sein, während in den USA eine Inflationsrate (Mittwoch) von nur 0,1 % wahrscheinlich geworden ist. Im August droht darüber hinaus ein weiterer Rückgang der Inflation. Die niedrige Inflation ist somit hauptsächlich auf externe Faktoren zurückzuführen. Die stetige Verbesserung des Arbeitsmarktes in beiden Ländern signalisiert jedoch einen steigenden binnenwirtschaftlichen Inflationsdruck. Für die Fed und die Bank von England ist dies zweifellos ein äußerst schwieriges Umfeld. Es würde dafür sprechen, dass die Fed mit der ersten Leitzinserhöhung bis Dezember wartet, die Bank von England bis zum ersten Quartal 2016. Derzeit preisen die Finanzmarktteilnehmer einen Zinsschritt der Fed im September mit einer Wahrscheinlichkeit von 50 % – sie scheinen also auch eher unschlüssig zu sein.
in % ggü. Vj. 27 24
BIP
21
BIP-Indikator
18 15 12 9 6 3 0 2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
* Kreditvergabe, Stromproduktion, Schienengüterverkehr Quellen: Bloomberg, Berechnungen Metzler; Stand: 30.6.2015
Das schwächere Wachstum in China in Kombination mit einem deutlichen Anstieg der Produktionskapazitäten in vielen Rohstoffsegmenten bewirkte einen rapiden Preisverfall vieler Rohstoffe in den vergangenen Monaten.
Deutlicher Rückgang der Rohstoffpreise Bloomberg-Rohstoffpreisindex
Konjunkturdaten im Fokus
550
In der kommenden Woche dürfte sich der Fokus auf das Wirtschaftswachstum in Japan (Montag) richten, das im zweiten Quartal um etwa 0,5 % gegenüber dem Vorquartal gesunken sein dürfte. Die japanische Wirtschaft dürfte vor allem von einem Abbau der Lagerbestände ausgebremst worden sein. In den USA werden mit dem NAHB-Index (Montag), den Baubeginnen (Dienstag) und den Verkäufen bestehender Wohnimmobilien (Donnerstag) wichtige Indikatoren zum Wohnimmobilienmarkt veröffentlicht. Zuletzt zeigten die Daten ein eher durchwachsenes Bild. Zudem wird der
500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015
Quellen: Thomson Reuters Datastream, Berechnungen Metzler; Stand: 12.8.2015
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Kapitalmarktausblick KW 34 14. August 2015 betrachteten Zeitraum höher, so muss der Wechselkurs abwerten, um wieder ein einheitliches Preisniveau zwischen beiden Ländern zu schaffen.
Philadelphia-Fed-Index (Donnerstag) veröffentlicht. Das Protokoll der Fed-Sitzung (Mittwoch) vom Juli wird vor dem Hintergrund der aktuellen Rohstoffpreisentwicklung für die Finanzmarktteilnehmer wahrscheinlich kaum relevant sein. Zuletzt sind noch die Einzelhandelsumsätze (Donnerstag) aus Großbritannien interessant.
Laut den Inflationsswaps, die an den Finanzmärkten gehandelt werden, erwarten die Finanzmarktteilnehmer derzeit über die nächsten 30 Jahre eine durchschnittliche jährliche Inflationsrate von 2,25 % in den USA und von 1,85 % in der Eurozone. Die erwartete Inflationsdifferenz beträgt demnach 0,4 %-Punkte pro Jahr. Interessanterweise schwankt die erwartete Inflationsdifferenz seit 2010 um einen leicht höheren Wert von 0,5 %Punkten. In der Berechnung der Kaufkraftparität bis 2045 wird eine Inflationsdifferenz von 0,5 %-Punkten pro Jahr unterstellt, da der Durchschnitt eine bessere Prognosequalität haben dürfte.
Langfristige Wechselkursprognosen Die Kaufkraftparität hat sich in der Vergangenheit als das beste Instrument für langfristige Wechselkursprognosen erwiesen. Viele Studien konnten nachweisen, dass sich der Wechselkurs über einen Zeitraum von mehreren Jahren immer wieder der Kaufkraftparität annähert. Die Arbitrage auf den Gütermärkten scheint demnach über einen längeren Zeitraum einigermaßen zu funktionieren. Dieser Zusammenhang gilt auch für den Wechselkurs Euro/US-Dollar.
Die Finanzmarktteilnehmer erwarten, dass die Inflationsrate in den USA um 0,5 %-Punkte höher sein wird als in der Eurozone
Die Kaufkraftparität ist ein erfolgreiches Prognoseinstrument für Währungen über einen Zeitraum von mehreren Jahren.
in % 3,5 USA: Inflationsswap über 30 Jahre 3,0
Die Kaufkraftparität ist ein erfolgreiches Prognoseinstrument für Währungen über einen Zeitraum von mehreren Jahren
2,5 2,0 Eurozone: Inflationsswap über 30 Jahre 1,5
Jahresdurchschnitt
1,0
1,6 Wechselkurs EUR/USD
1,5
0,5
1,4
0,0
1,3
2010
2012
2014
Quellen: Thomson Reuters Datastream, Bloomberg, Berechnungen Metzler; Stand: 31.7.2015
1,2 1,1 Kaufkraftparität des Wechselkurses EUR/USD nach OECD-Berechnungen
1,0
Wenn die Inflation in den USA pro Jahr um 0,5 %Punkte höher ist als in der Eurozone, muss der USDollar jährlich um 0,5 % gegenüber dem Euro abwerten, damit das US-Preisniveau in Euro gerechnet wieder dem Preisniveau in der Eurozone entspricht. Ansonsten würde es sich lohnen, Güter in der Eurozone zu kaufen und in den USA mit Gewinn zu verkaufen. Dementsprechend dürfte der Euro auf ein Niveau von 1,51 EUR/USD im Jahr 2045 steigen.
0,9 0,8 0,7 1999
Erwartete Inflationsdifferenz zwischen den USA und der Eurozone in den kommenden 30 Jahren
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
Quellen: Thomson Reuters Datastream, Bloomberg, Berechnungen Metzler; Stand: Dezember 2014
Die künftige Entwicklung der Kaufkraftparität hängt von der Inflationsdifferenz zwischen den beiden betrachteten Ländern ab. Ist in einem Land die Inflation über den
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Kapitalmarktausblick KW 34 14. August 2015 Laut Kaufkraftparität steigt der Euro auf 1,51 im Jahr 2045 Jahresdurchschnitt 1,6 1,5 1,4 1,3
Projektion der Kaufkraftparität bis 2045 auf Basis einer um 0,5 %-Punkte höheren Inflation in den USA als in der Eurozone
1,2 1,1
Wechselkurs EUR/USD*
1,0 0,9 0,8 0,7 1999
2004
2009
2014
2019
2024
2029
2034
2039
2044
* Durchschnitt seit Jahresanfang für das Jahr 2015 Quellen: Thomson Reuters Datastream, Bloomberg, Berechnungen Metzler; Stand: Juli 2015 mit Schätzung zum 31.12.2045
Für die nächsten beiden Wochen verabschiede ich mich in den Urlaub und wünsche Ihnen noch eine schöne Sommerzeit! Edgar Walk Chefvolkswirt Metzler Asset Management
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